investice.cz /magazín
Vaše investiční příležitosti
Víc než na termíňáku

Ranní zpravodaj: Americké akcie ve čtvrtek prudce vzrostly

23.02.2024
S&P500akcieburzadow jonesnasdaqusa

Česká zbrojovka dodá Ukroboronpromu díly k puškám CZ BREN 2

23.02.2024
CZGprodej

Avast musí v USA zaplatit pokutu a přestat prodávat data o uživatelích

23.02.2024
regulacesoudusačesko

Ranní zpravodaj: Hlavní akciové průměry mírně poklesly

22.02.2024
S&P500akcieburzadow jonesnasdaq

Porsche Automobil Holding SE

16.05.2023

Ztělesnění bohatství rodin Porsche a Piechových s většinovou kontrolou ve skupině Volkswagen a s abnormálně nízkým naceněním akcií.


O společnosti

Porsche Automobil Holding SE (dále jen „Holding“, nebo „Porsche Holding“) má složitou vlastnickou strukturu, ovšem graf výše jí ilustruje podle dostupných, věrohodných zdrojů. Holding sám o sobě nic nevyrábí a pouze vlastní společnosti, které skutečně vyrábí automobily. Nejvíce hodnoty Holdingu tvoří 31,4% podíl na společnosti Volkswagen Group s majoritními hlasovacími právy (53,3 %), díky nimž má kontrolní většinu ve skupině Volkswagen. Porsche AG je společnost, která skutečně vyrábí vozy značky Porsche a je podle dostupných údajů vlastněna ze 75 % skupinou Volkswagen a ze 12,5 % přímo Holdingem. Zbylých 12,5 % je rozděleno mezi minoritní akcionáře a Qatar Investment Authority. Důležitou zmínkou je také to, že emitované akcie Holdingu jsou prioritní, jinými slovy nemají hlasovací práva. Hlasovací práva si pro sebe nechávají majoritní vlastníci skupiny Porsche – rodiny Porsche a Piechových. Tudíž, investor si pořízením akcií Holdingu kupuje podíl na téměř celé výrobní společnosti Porsche AG a třetinový podíl na skupině Volkswagen s většinovými hlasovacími právy, aniž by měl možnost hlasovat. Do Skupiny Porsche lze také investovat prostřednictvím amerických depozitních certifikátů (American Depository Receipts), jež jsou kótovány v amerických dolarech, ticker POAHY, POAHF. Původní (eurové) akcie lze nalézt pod tickerem PAH3.

Primární úpis akcií – Porsche AG

Podle agentury Thomson Reuters, kapitálová struktura společnosti Porsche AG byla rozdělena na dvě poloviny, kdy jedna polovina akcií jsou běžné kmenové akcie s hlasovacími právy a druhou polovinu tvoří prioritní akcie, jež jsou zbavené hlasovacích práv. Na konci září 2022 skupina Volkswagen prodala 25% podíl kmenových + prioritních akcií Porsche AG v primárním úpisu, kdy investoři ocenili společnost Porsche AG na 75 miliard EUR. Tento primární úpis byl největším úpisem v Německu od roku 1996. Zamýšleným důvodem prodeje podílu Porsche AG bylo získání financí na výrobu nových elektrických vozů. Ovšem existují spekulace, že hlavním motivem by také mohl být záměr získat blokovací podíl v Porsche AG o nějž rodina Wolfganga Porsche přišla v rozepři se svým sourozencem Ferdinandem Piechem.

Porsche Holding koupila kmenové akcie úpisu, tedy 12,5% podíl v Porsche AG, čímž získala ve společnosti blokovací minoritu. Zbylých 12,5 % akcií (prioritních) bylo prodáno na trhu: Qatar Investment Authority akvírovala 2,5% pozici ve společnosti a zbylých 10 % bylo rozděleno mezi ostatní minoritní akcionáře. Celkem skupina Volkswagen na prodeji 25% podílu Porsche AG inkasovala 19,5 miliard EUR, z čehož zhruba polovinu vyplatila na mimořádné dividendě svým akcionářům (19,06 EUR na akcii). To mimo jiné pomohlo rodinám Piechových a Porsche financovat nákup 12,5% podílu Porsche AG, na kterou si ovšem stejně Porsche Holding musel půjčit 7,1 miliard EUR.

Dividendová politika Porsche Automobil Holding SE

Holding každoročně vyplácí dividendu s průměrným dividendovým výnosem 3,6 %, jak je zřejmé z tabulky vyplacených dividend v posledních 4 letech. Mimořádná dividenda 19,06 EUR na akcii, kterou vyplatila skupina Volkswagen svým akcionářům nebyla vyplacena akcionářům Porsche Holding. Holding peníze mimořádné dividendy Volkswagen Group obdržel (3 miliardy EUR), ovšem zřejmě je rodiny utratily na financování akvizice Porsche AG, která je pravděpodobně vyšla na (9,8 miliard EUR). To by odpovídalo vzhledem k novému úvěru Holdingu ve výši 7,1 miliard EUR.

Podle finančních výkazů Porsche Holding na bázi vlastnictví podílu ve Volkswagen Group každý rok inkasuje několik miliard EUR (v průměru 4 miliardy za poslední 4 roky), z nichž asi 15 % pravidelně vyplatí na dividendách a zbytek buď utratí na akvizici společnosti, nebo reinvestuje zpět do svých společností (Volkswagen). Rodiny si tím zajišťují vysoký životní standard a zároveň mají možnost shromáždit prostředky, když je potřeba.

Valuace

Ocenění Holdingu komplikuje velice nekonvenční vlastnická struktura. Holding má podle všeho 12,5% přímý podíl ve společnosti Porsche AG. Větší část hodnoty skupiny reprezentuje 31,4% kapitálový podíl na společnosti Volkswagen Group. Výpočet hodnoty společnosti jako vážený průměr skupiny Volkswagen a výrobní společnosti Porsche AG by měl v současnosti ocenit Porsche Holding na 36,3 miliard EUR. Nicméně skutečná tržní hodnota Holdingu je 16,4 miliard EUR. Není jasné, proč tomu tak je. Na první pohled jsou akcie Holdingu výrazně pod svojí skutečnou hodnotou. Vývoj cen akcií Porsche Holdingu je velmi obdobný k vývoji cen akcií skupiny Volkswagen.

Trh tedy oceňuje společnost v závislosti na ocenění skupiny Volkswagen (viz graf níže). Oranžovou barvou je vyznačen vývoj cen akcií skupiny Volkswagen, modrou akcie Porsche Holdingu a růžovou nově upsané akcie Porsche AG. Dá se tedy předpokládat, že budoucí vývoj akcií Holdingu lze projektovat na základě vývoje ocenění skupiny Volkswagen a v malé míře i Porsche AG.

Ovšem zajímavostí je, že současné ocenění akcií Holdingu vůbec neodráží nedávný vývoj cen akcií Porsche AG, které od svého počátečního úpisu připsaly více než 44 %. Tržní kapitalizace Holdingu výrazně klesla v reakci na nový 7 miliardový dluh pro akvizici 12,5% podílu Porsche AG, a to zhruba o objem dluhu. To nezní logicky, neboť Holding je nyní vlastníkem podílu v této výrobní firmě, a tedy hodnota firmy by měla kvůli tomu vyrůst a vykompenzovat dopad dluhu na ocenění společnosti. Trhy tak nyní v podstatě ignorují 12,5 % vlastnictví Holdingu v Porsche AG. Jedná se tak buď o nevědomost investorů, a tedy se tím otevírá velká příležitost, anebo existuje pádný důvod pro rozdíl v nacenění obou entit, který jsme ovšem nenalezli.